红杉中国合伙人刘星：复盘唯品会的投资逻辑

口述：红杉中国合伙人刘星 采访、整理：本报记者 赵晓悦跑道与选手唯品会做折扣闪购，最初切入的是服装库存市场。这个模式的库存风险低，卖不完的可以退货；抢购本身也与中国人的消费心理比较匹配

口述：红杉中国合伙人刘星 采访、整理：本报记者 赵晓悦

跑道与选手

唯品会做折扣闪购，最初切入的是服装库存市场。这个模式的库存风险低，卖不完的可以退货；抢购本身也与中国人的消费心理比较匹配。

但唯品会赴美上市时，二级市场的投资者花了很长时间纠缠一个问题：“到底中国有没有足够的库存，会不会到时候就没有库存可卖了？”我们在唯品会A轮的尽职调查中发现，在中国，库存几乎是永恒存在的现象。服装是个万亿级的市场，库存即尾货，占据20%左右，所以就有两千亿。唯品会做了多少？2013年全部交易额160亿，不到百分之二十，其中只有一半是服装，还有足够的空间可以做。

2010年我们就彻底跨越了这个心理门槛，比别人起码提前了两三年。如果真存在这个问题，我们哪敢在一年之内追加B轮投资？唯品会的案例，不是我们比别人聪明，而是更深入，跟公司站在一起，所以理解得更到位一点。

我记得尽职调查启动时，唯品会已经与很多国内外品牌展开了合作，甚至包括迪士尼。访谈中，我们重点调研了他们的库存尾货处理方式。很清晰的一点是，传统的尾货处理渠道效率很低--找些人来拉走，或者在自己店里慢慢卖，或者组织商场促销--不能在很短的时间内处理完。唯品会就提供了这样一个渠道，在很短的时间内，比如一个礼拜，把其他渠道两三个月才能做到事情做完。

直到最近去南京调研品牌商，某知名的线下品牌老板，一开始认为这种方式做到一二十万的库存处理就算了不起，上线之后立马感受不一样，“原来可以卖这么多”。一传十，十传百，圈子里的人就都知道了。所以，口碑的效应不只是在消费者端，也发生在品牌端。值得一提的是，唯品会的天使投资人都是品牌商出身，因此比圈外人更到位。

而在闪购模式中选中唯品会的原因，首先是这家公司的定位。他们从定位奢侈品调整到面向大众市场，速度非常快--这是唯品会创始团队做出的第一个最正确的战略决策，体现了其商业判断能力。红杉认可他们已有的定位。

做奢侈品电商存在一些问题，尤其是缺乏稳定可靠的供应链，只能靠八仙过海各显神通，这批货用这个方式，另一批再换个方式，不能起量，直到今天仍有很多奢侈品品牌不愿敞开给你购买。

定位在大众市场有几个优势：第一，在很多地方，比如三四线城市不容易买到这些商品；第二，价格便宜对工薪阶层有吸引力。对顾客来说，即便是六个月前甚至去年的款式也没有关系，因为在本地市场上还没出现这个款式。第三，三四线是口碑传播的城市，地方更小，生活节奏更慢，更简单，产品的吸引力也更大。北上广原本就有这些品牌的折扣店，买打折尾货还牵涉面子问题。

对唯品会来说，他们主要面对的女性受众本来就具有较强的自然传播属性。比如护士、老师，聚集性、传播性很强，有时间有需求，收入不是特别高。一个护士买到一款好东西，她周围一圈人很容易都知道。

第二，这个团队的确不一样。温州人的特点，既有犹太人与生俱来的商业嗅觉，迅速的决策能力，能够发现商机、抓住商机、立刻执行，这是温州商业文化的特质。同时，他们又不是老土的人，一个（洪晓波）在法国生活工作那么多年，一个（沈亚）在广州做国际贸易多年。我后来了解到，沈亚出生书香门第，他的兄弟、父亲都是很有文化的知识分子。而他本人之前在广州做国际贸易，视野很有开放性。

沈亚与洪晓波两人之间充满默契。第一次在他们的透明办公室见面，觉得很有意思，后来天天见面习以为常，但事后想来，我到过的公司里，还没有第二家像他们这样的两位创始人在同一个办公室里办公的，给我们一种something special的感觉。

第三，我们在尽调中看到，唯品会的业绩的确不错。每个月的增长速度很快，仓库总是因为订单太多而爆仓，他们当时也感到头疼。

资本进入后

B轮投资之后，随着公司业务渐好，我们发现可走的路很多，处处都是诱惑：可以进入不打折的新品市场做常态销售--中国还没有一个真正的线上百货公司，持续正价售卖时尚商品，这个需求也是很大的；或者考虑做泛品类的平台。

做加法还是做减法，扩张做不同的事还是专注做一件事？沈亚在战略抉择中起到了非常重要的作用。经过多次董事会的讨论，我们形成共识：“做一家专门做特卖的网站”。这是董事会成员和公司高管一起提炼出来的，是对过去的一个总结。

但特卖也是有可拓展性的，一开始的“特”只是指特价，后来也可以指特别的商品、特别的时刻、特别的方式。特字可以演化，品牌的定位也是可以演化。我们不介意大家理解成特价，先让你认识我，再往前走。

专注度是很大的保障。如果说第一次从奢侈品的转型是将一个错误改正，第二次就是把做对的事情贯彻下去，即所谓的“宜将剩勇追穷寇”，不遗余力地坚持。

库存问题之后，二级市场又向唯品会提出竞争的质疑：当当做闪购怎么办？京东也做特卖怎么办？沈亚回答说，“我们就是专门做这个的，公司几千号人就是为这个而生的；不相信的话，只能用业绩来证明”。实际上，并没有出现像唯品会这样，用自营模式做闪购的公司。

关于闪购的供应链，可以对照两家美国的线下折扣连锁，TJX和Ross。前者市值四百亿美金，后者就小很多（注：150亿美金）。原因之一在于，前者的买手团队是后者的数倍，一个买手可以只买男孩子的鞋，对鞋的面料、价格、供应商渠道、生产商、上游产业链都非常清楚，有什么变化都随时知道。后者在专注程度、打交道公司的数量等方方面面就差一截。唯品会和TJX类似，买手团队庞大而细分，他们整天与供应商混在一起，对自己所在的领域比谁都懂。再加上电商的数据，整合很深。

有一个东西是最难以超越的，那就是时间。不管我成功还是不成功，起码我做过很多买卖的尝试，有数据支撑以后的判断，而没做过的人永远都不会了解。说得极端一点，所有基于数据产生的智慧或者知识，别人是无法复制的。

说到资本方带来的帮助，有非常多大的方方面面，人才可能是其中最重要的一个方面之一。一路走来，在人才引进上，节奏把握得还算比较好，没有掉链子。除了洪美娟副总比红杉更早加入公司，早期的每一位高管，我都谈过很多次。重要的高层岗位我基本都参与了面试。比如负责仓储物流的唐倚智副总裁。他之前在百世汇通，原本打算把唯品会发展为客户。我们觉得他不错，请来指点。我与他见面谈话，既是我面试他，也是他面试我。

上市抉择

上市是公司做出的第三个正确的重大决策。选择上市的原因有三，第一，公司发展有资金需求，但本身还在亏损；第二，希望通过上市在品牌上有所提升；第三，认为公司的模式会受到资本市场的欢迎。

但不得不说，唯品会上市之时，投行对资本市场有误判。在此之前，很长一段时间没有中国企业上市。要打开窗口的话，必须是一家非常好的公司。投行觉得唯品会是个好的苗子，却低估了市场的恶劣环境，对中概股的抵触情绪。太多人在中概股上亏了钱，沉浸在悲痛中。我们二月份路演，发现大部分投资人没有花精力看公司的具体业务和模式。虽然跟我们见面，但内心深处是不接受的。下单的人里面只有一小半真正做了研究，还有一小半抱着赌一把的心态。

当时发行价是八块五到十块五，我们心里觉得十二块是合理的，到最后只有六块五的定价。面对这样的上市情况，我们的心情很不好。但在上市当天，唯品会收到很多品牌、物流公司发来的祝福信息。回过头想，这些合作伙伴没有人关注“流血上市”，只有搞资本的人会关注股价多少，上市跌破多少。合作伙伴们看到的是，第一，唯品会这么短的时间就上市了，挺牛的；第二，融到资，有钱了，大家都喜欢跟有钱的伙伴合作，对资金安全有信心；第三，上市公司肯定更规范，有更好的公司治理。

从这个意义上看，我认为上市是非常正能量的。不管对哪种合作伙伴，品牌、物流、技术，都是正能量。对于员工也是。大部分普通员工不知道这个公司该值多少钱，三亿美金还是四亿美金，听着都挺不错的。而且股价从底部往上升，拿着原始股的人都很开心。

当2012年第三季度实现盈亏平衡时，资本市场对唯品会能不能赚钱已经不担心了，担心的是竞争。所以我当时说，希望2013年下来可以告诉大家，竞争到底是不是一个问题，唯品会到底能不能独立自主地向前发展。现在二级市场的投资人对公司认识，正在逐年提升。我认为未来还会有这样的公司出现，上市之后经过一段时间才会被大家所接受。对企业来说，最重要的是考虑长远，把业务做好。

现实与未来

唯品会目前的重点还是把用户群放大，1000万用户太少。品类上需要扩充和加强，吸引更多的用户。从自己的框里走出来，在品类上进行扩张，是考虑到自身能力到了新的阶段。当年做减法是因为没信心，现在船更大更稳，可以更有信心地去做一些实验。目前在几个品类中可能做得比较深，但相比服装，护肤品做得就不够，需要拉上去。收购乐蜂即是出于这一考虑。

对于并购一事，媒体的重点多放在“红杉做局”上，这是个很大的误解。我前期没有参与到并购交易中。直到交易前夕的董事会上才知道交易的细节，而且也不能参与投票。因为交易对象也是红杉投资的企业，所以我要避嫌。

红杉如果真有“做局”的能力，那可就呼风唤雨了。作为一个小股东，红杉能够左右优秀的创业者吗？谁这么想，可以去试试看。沈亚是个非常成熟的企业家，很老到的商人，不会你说东就是东。李静也是一个很有个性的人。她从媒体出身，能把乐蜂的零售业务做成这样子我非常佩服她，这个时候把乐蜂交给一个更适合接盘的伙伴，能把乐蜂带到更高的地方，我认为是非常正确的决定。

当然，红杉在过程中有作用吗？要说有，也有。红杉每年的企业家年会都是我们组织的，沈亚和李静早就有机会在一个场合里认识、互相交流，但是后来的并购想法、决定都是CEO们自己做出的。

此外，唯品会也在通过汽车等品类进行探索，将网站的人群定位从女性扩展到男性，而非迁移。看车的人群也会看电子产品、汽车配件，男性用户较多。哪怕当前转换率还有待增加，但吸引了他们花时间在上面，增加了男性用户和网站的交互，就是一个很好的现象。

唯品会现在所做的尝试并不冒进，一切以结果说话。结果好就多做；结果不好，要么少做，要么根据结果信息，采用更巧妙的方式来做。电商需要不断创新。

对一家电商公司而言，最大的风险在于能否跟上消费者的消费习惯。为什么移动这么重要，因为消费行为正在朝这个方向变迁，移动电商是大势所趋。企业能不能跟得上未来突如其来的变迁，生死攸关。

其次，对于公司来讲，管理始终是挑战。能不能避免大企业病？能不能在高速发展过程中，还能够保持团队的执行力和效率？企业到这种量级之后，竞争已经演变为人才的竞争。我现在最关心的就是人的问题：是不是有足够多的牛人，每个岗位上是否有合适的人，怎么找到更合适的人？上市之前没有实力招到更多的牛人，现在有了这个空间和平台，有牌可打，要把牌打好。

上市一年之后，红杉有在做逐步有序的减持退出，我们退出的原则是尽量不对公司股价带来波动，我们也不可能总能在股票高点时退，完全退出的时间点还不好说，对公司的未来还是充满信心。至于我本人会不会继续留在董事会中，要看公司是否还需要我，认可我作为董事的价值。（编辑 林坤）