特斯拉真正的隐忧

作者｜Eastland

头图｜视觉中国

北京时间1月26日，特斯拉（NASDAQ:TSLA）披露的2022年Q4及全年未经审计业绩可谓喜忧参半。喜的是2022年营收814.6亿美元、同比增长51%，归母净利润125.6亿美元、同比增长128%。忧的是四季度营收、归母净利润增速分别为37%、59%，拖了全年业绩的后腿。而且，汽车业务毛利润率25.9%，较2021年Q4下降4.7个百分点。

当地时间1月28日美股收盘，特斯拉涨约11%，本周累涨33.32%，较1月份盘中低点涨近75%；以收盘价计算，仍然比1月3日108.10美元的低点上涨了65%。此前，特斯拉股价大幅下跌，在6个月内下跌了40%以上；整个2022年，特斯拉股价累计下跌了65%。

其实两三年内不必为特斯拉业绩担心，这家明星公司的隐忧在于创新的动力和能力退化。

“上半场电动化，下半场智能化”，特斯拉还没有拿到下半场的“门票”。

营收、净利、现金流均创新高

2022年，特斯拉总营收达815亿美元，同比增长51.4%。过往八年中，这个增幅排第五。

特斯拉创立于2003年，到2020年扭亏，连续亏损17年。最惨的是2017年，亏损22亿美元、相当于当年营收的19.1%；

2020年，特斯拉获得微利；2021年、2022年净利润分别为56亿美元、126亿美元；2022年净利润率达15.5%。

与亚马逊相似，特斯拉极端重视现金流。早在2016年、2017年，经营活动现金流净额已“无限接近于零”；2018年亏损11亿美元，但经营活动现金净流入已达21亿美元；2021年，经营活动现金流超过100亿美元、达到115亿美元，相当于营收的21.4%（高于净利润率）；2022年进一步提高到147亿美元，相当于营收的18%。

2020年扭亏以来，特斯拉营收、净利润、经营活动现金流连续创出新高，但过去一年股价一跌再跌。资本市场显然是在担心，这家并非“母胎蓝筹”的新贵盛极而衰。2022年业绩超过预期，缓解了这种担心，股价一周上涨了33.3%。

两款“神车”打天下

2017年7月，Model 3开始交付，但受限于产能对总交付的贡献不大（Q3、Q4分别交付220辆、1550辆）。2017年，特斯拉交付首次突破10万辆，但亏损也创纪录地达到22亿美元。

2018年，Model 3初露“神车”锋芒，全年交付14.6万台，占总交付数59.5%。

2019年，Model 3交付突破30万台，占总交付数81.8%。

2020年初，Model Y开始交付、Model 3在上海量产。两大神车“双剑合璧”，全年交付44.3万台、占总交付数的88.6%;

2021年、2022年，Model 3/Y 合计交付91.1万台、124.7万台，分别占当年总交付数的97.3%、94.9%。

从2017年算起，Model 3量产已进入第七个年头，“主力生涯”还看不到尽头。

2023年将要发布的Model Q是一款售价更低的紧凑车型。Model 3的技术、生产工艺、供应链管理能力均有助于Model Q降低研发、生产成本。

以低价占领市场、用低成本保障毛利润率。特斯拉的如意算盘是Model 3/Y/Q“三管齐下”，狠赚一笔。

据悉，Model Q将是一款“纯粹的FSD自动驾驶车型”，不订阅FSD都“不好意思跟人打招呼”。贾跃亭的“买乐视、送两年会员服务”，马斯克有可能借鉴。

特斯拉原本的人设是“极致创新、黑科技、好产品，赚钱不是主要目的”。特斯拉成立以来，连续亏损17年、第18个年头才开始赚钱。如今特斯拉自认为技术“无敌”，新的宗旨是“能赚尽赚、多多益善”。

打造“赚钱机器”

早年，特斯拉的目标用户是中产阶层中的上层，主打Model S/X。2017年，销售均价8.3万美元（剔除租赁业务），远高于奔驰、宝车在美国的售价，毛利润率21.2%。

马斯克看准这群人“不差钱、不看价、只要酷”，不断试探目标用户的承受能力。

2018年Model 3大量交付，销售均价及成本同步回落，而毛利润率稳中有升。

2021年单车售价、成本分别降至5.2万美元和3.7万美元，单车毛利润达1.5万美元、毛利润率28.9%。

2022年，均价、成本分别上升1350美元、2140美元，毛利润率降至26.7%。

特斯拉销售毛利润率波动很明显。

2019年Q2，均价、成本分别为5.5万美元和4.6万美元，毛利润率只有17.7%；

2021年Q3, 均价、成本分别为5.2万美元和3.6万美元，毛利润率超过30%，单车毛利润达1.57万美元。折合成人民币：售价33.5万，成本23.4万，毛利润超过10万元！

2022年末，特斯拉连续降价，引起一片惊呼，马斯克还被安上“价格屠夫”头衔。

没有价格战基因

2019年以来，特斯拉一直主打两款“中低价位车”，而成本从2019年Q1的4.8万美元一路降至2021年Q3的3.6万美元，幅度达24.6%。适度降价以获得更多订单，“喂饱”生产线是题中应有之义，根本谈不上“价格战”。

特斯拉与苹果一样，没有价格战基因。这类公司的商业逻辑是科技创新-品牌溢价-规模效应。科技创新先行，树立品牌形象，品牌溢价变现。

假设BOM价格2000元，苹果iPhone卖8000元，小米手机卖3000元，苹果多赚的5000元就是“苹果”的品牌溢价。均价30万出头的新能源车，别人赚5万、特斯拉赚10万，多赚的5万是“特斯拉”的品牌溢价。

但有了品牌溢价也要追求规模效应、也不能逃脱供应关系。追求规模就要扩大生产，产能扩张速度大于需求增速，就要降价或者通过“提质不加价”方式变相降价。苹果、特斯拉们成功的关键是，降价带来销量增长、规模效应导致的成本下降超过降价幅度，效益会改善而不是变差。

所以说，两三年内不必担心特斯拉的业绩。

特斯拉在走福特的老路

所有新兴产业都是从“曲高和寡”“质次价高”起步。技术进步、产品迭代，特别是规模效应，价格会越来越低，质量会越来越好，行业规模呈几何级数增长。

首创流水线生产法之后，福特汽车年产量从1万辆飙升到10万+辆。其它品牌汽车动辄两三千美元一辆，福特只卖850美元。1927年推出的福特T型车，售价更是低至290美元，福特在美国的市场占有率接近50%。

前天的福特、昨天的苹果、今天的特斯拉，都曾站在“潮头”引领“新时代”，同时握有创新、品牌溢价、规模效应三张“王牌”。尽管某些玩家，比如“新势力”体会到的是“价格战”，其实别人没拿你当对手。

价格战是宁可少赚甚至亏损，以低价抢占市场高于一切。而特斯拉降价的目的是多赚钱，单车净利润可以下降，但单车净利润与销量的乘积只能涨、不能跌。

低价的Model Q交付后，预计2023年特斯拉销售均价将会降至4.7万美元。生产成本下降是必然的，如果碳酸锂价格回落，特斯拉赚的不会比2022年少。

大电机——提速快，大电池——长续航，还有“鸥翼门”，这些东西“三傻”不仅一学就会，还给加上大彩电、大冰箱、真皮沙发……站在用户视角，除了智能驾驶，特斯拉的差异化表现在哪里？

回过头来看，福特T型车只不过是早期的汽车产品，要用手摇启动、只有2个前进档1个倒档……但福特把主要精力用于优化生产工艺和垂直整合供应链。流水线大大提高了生产效率，供应商运输零件的木箱要按福特标准制造。福特拆掉箱子，将木箱作为“预制部件”用于车身。连车间的木屑都被制成木炭。

福特沉醉于T型车的辉煌销量，缺乏自我革命的动力，逐渐失去“创新标杆”的地位，标志性事件是通用汽车率先推出自动变速器。在生产1500万辆后，福特T型车退出历史舞台。

除自动驾驶以外，特斯拉讲的故事主要是降低成本，Model 3与福特T型车的走势有几分相似。

没有拿到“门票”

“上半场电动化、下半场智能化”，纯电动不等于电动化，否则“骗补”的“老头乐”也有资格晋级，“下半场”的门槛未免太低。

家庭电气化意味着从照明到家务、从娱乐到通讯大量使用电灯、电话、冰箱、电视、洗衣机、电炊具、电热水器……仅仅用电灯替代煤油灯，还用煤球炉取暖、手工洗衣服绝非电气化。

纯电动车用电机、电池代替了发动机、油箱，但仍然普遍使用齿轮变速、齿轮差速器、皮带轮、液压传动。比如Model3用的固定齿比单速变速箱。

5年、10年后，变速箱、差速器应该已被电动车淘汰，特斯拉能引领这个趋势吗？

电动化不彻底，严格来讲没有拿到智能化的门票。靠齿轮变速箱怎能精准控制四个轮子扭矩的大小和方向，怎么能毫秒级响应？好比人形机器人，不能精准控制“四肢”，“脑子”里空有算法何用？

特斯拉智能驾驶被高估。

首先，智能驾驶应当提高安全性，而不是让驾驶员可以双手离开方向盘玩自拍。在限速60公里的道路上，因驾驶员“失误”飙到180公里根本不应发生；在发生碰撞或疑似碰撞时自动减速、靠边停车……每次出事都说“驾驶员没踩刹车、一直在加速”，智能驾驶应当使驾驶员狂踩加速踏板故意撞人都不能得逞。

其次，全自动驾驶的“落地”方式还在探索，但肯定绕不过“车路协同”。往大处说，自动驾驶必然是智慧交通的组成部分。

接近机场时，飞机的高度、速度、姿态被地面严密监控，驾驶员在塔台指挥下安全着陆。假设未来飞机实现动无人驾驶，空中、地面的协同仍然不可少。

道路环境比空中复杂好几个个量级，自动驾驶中的车辆需要与沿路布置的装置保持毫秒级联络。假如北京四环上有一台故障车停在最内侧车道上，跑在四环路上的所有车辆都能瞬间知晓。在这样的路上自动驾驶，可以省去配备雷达、摄像头的成本，安全性还大大提高。

特斯拉的隐忧不是降价，而是像福特那样失去引领技术创新的标杆地位。

*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议