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中概股私有化超半数有大型外资PE参与交易

互联网 2013-03-29 10:03:01 转载来源: 网络整理/侵权必删

近年来,在美中概股私有化数量不断增加。而私募股权投资机构(PE),尤其是大型外资PE在我国企业海外上市和私有化中的角色值得关注。

近年来,在美中概股私有化数量不断增加。而私募股权投资机构(PE),尤其是大型外资PE在我国企业海外上市和私有化中的角色值得关注。

半数私有化 有PE参与

截至目前,已有38家在美国上市的中概股宣布或完成了私有化,其中包括阿里巴巴、盛大、分众传媒、7天连锁等知名企业。这一现象与2010年之前密集赴美上市形成鲜明对比。

中概股是指在海外注册和上市,但最大控股权(通常为30%以上)或实际控制人直接或间接隶属于中国内地的民营企业或个人的公司,也称“民营红筹”,其主要上市地是美国、香港和新加坡。2010年以来,在各种因素综合作用下,中概股退市数量不断增加,远高于同期新上市数量。

在中概股私有化过程中,PE扮演了重要角色:38家企业中,18家有PE进入,且以外资大型PE为主。例如,分众传媒、泰富电气、7天连锁等企业均有凯雷、霸菱亚洲、红杉等知名机构以联合出资方成员的名义参与。与之形成对比,本土PE较少,仅有中信资本、光大控股等机构参与。

中概股私有化的收购方包括大股东、管理层和战略投资者这三类。其中,PE与管理层收购相结合是其重要模式,而这也是海外传统PE经典的运作领域。

海外大型PE参与特点

值得关注的是,海外大型PE在私有化过程中往往通过杠杆融资、签订有特殊表决权的优先股、重新注资权利、“棘轮”条款甚至退出条款等提高收益和锁定风险。

例如,在分众传媒和7天连锁集团私有化的方案中,凯雷集团及其合作方通过第三方债券来进行融资;在泰富电气私有化过程中,收购方磐石资本出资1.3亿美元,得到了私有化完成后的泰富电气25%的股份。按收购价24美元/ADS计算,只能拥有泰富电气17%的股权,这意味着磐石资本得到额外的8%受让股权。

PE机构在挑选私有化标的时,更看重企业的股权结构、成长性、盈利能力、团队价值、行业发展前景等。研究显示,PE进入的18家中概股在2009―2011年的营业收入年复合增长率平均超过30%。

此外,在PE参与私有化的中概股里,发起人一般持有较大股份,将近一半企业的要约方持股超过40%。

PE出现新投资模式

PE是推动我国企业赴美上市和私有化的重要力量,这一过程所隐藏的动机、游戏规则和操作技巧值得关注。

PE做Pre-IPO投资依靠的是一、二级市场间的差价套利,做私有化交易依靠的是不同资本市场间的差价套利,两者的基本逻辑都是流动性和市场需求给资产带来的估值差异,只是后者技术含量更高。而通过介入中概股私有化后再退出以获取回报,正在成为PE新的投资模式。

由中华股权投资协会去年底完成的一份针对PE机构的最新调查问卷显示,2013年PE最感兴趣的投资领域就是参与中概股的私有化,以寻求更多的利益增长点。而估值较低时期出现的产业整合机会,正好是PE参与私有化的最好时机。

由于私有化的投资成本较高,退出时间不确定、环节多,条款设计要求高,PE与管理层、创始人之间的博弈更加复杂。只有熟悉海外市场规则的PE才可能获得成功。而在上述方面,美元基金有着明显优势。由此可见,美元基金与人民币基金的发展路径将更加呈现差异化路径。

国内资本市场应考虑接纳

分析发现,这38家私有化的企业整体经营状况不错,成长性较好,2/3达到我国创业板上市财务标准。其中一批企业属于互联网、商业连锁、生物制药等新兴领域的行业龙头,比如盛大、分众传媒、7天连锁等;又如在纽交所上市的乐语中国和中国安防、在NASDAQ上市的宇信易诚都是行业内排名第一,且远高于在创业板上市的同类公司。此外,还有一些企业在创业板尚无同类公司,比如从事石油行业管理的普联软件、从事房地产信息服务的中房信等。

根据披露的2011年年报,这批企业的平均营业收入为6.64亿美元,其中19家企业的营业收入均超过3.42亿美元(约21亿元人民币);净利润方面,有10家企业出现亏损,另外21家的净利润均超过1100万美元;成长性方面,这批企业在2009~2011年的营业收入年复合增长率平均超过20%,且只有5家公司出现负增长。以财务指标衡量,这38家企业中有26家满足我国创业板上市标准,其中21家满足第一套标准,5家满足两套标准。

分析发现,公司战略调整与重构、诚信危机导致估值下降、被战略投资者收购以及重新上市的预期是中概股私有化的主要动机。这在一定程度上表明我国企业对海外市场生态的认识趋于理性,海内外市场的吸引力对比可能正在发生变化。

中概股私有化是正常的市场现象,在投资者信心短期内难以恢复以及监管压力不断增加的情况下,有可能持续一段时间。在可行条件下,其中一些优秀企业可以通过IPO或被上市公司收购的方式回归境内市场。此外,对境内上市公司而言,这些私有化的企业已经有了一定的估值基准,也是可以考虑的并购对象。

标签: 中概股 私有化 半数 大型 外资 PE 参与 交易


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